El caso SVB: guía práctica para el pequeño inversor

Alberto Matellán, economista jefe de MAPFRE Inversión

Reaparecen estos días los fantasmas de 2008, con dos quiebras consecutivas de dos bancos estadounidenses. Los casos concretos de SVB y Signature no parece que vayan a convertirse en un contagio sistémico, como antaño. La reacción de las autoridades estadounidenses y sus circunstancias particulares apuntan a ello. Sin embargo, no puede descartarse por completo y, en todo caso, muestra con claridad que la política de endurecimiento de los bancos centrales y de reducción de las ayudas por parte de la Reserva Federal ha hecho daño al sector financiero.

Una primera lección, válida para muchos inversores no profesionales, es que la inversión en el sector bancario no se limita a “tipos más altos = bueno para bancos”. El análisis bursátil de cada entidad es mucho más complejo, empezando porque lo que mejora su negocio es una curva apuntada (es decir, que los tipos a largo sean más altos que los cortos), no más alta a secas. En definitiva, como estamos viendo, es muy peligroso si sólo suben los cortos y la curva se invierte.

Lo más importante de cara al futuro, en mi opinión, no es el caso de SVB en sí, sino cómo va a impactar esto en la política de la Fed, que a la postre es la clave actual del mercado. Recordemos que la semana próxima hay reunión. La reacción inmediata es que, de nuevo, el banco central provee la liquidez que sea necesaria. Es muy probable que esta semana los bancos americanos recurran con fuerza a la facilidad de liquidez cuyos requisitos han sido reducidos. Esto es bueno por lo que indica: igual que ocurrió en septiembre, con el mercado de Gilts en UK, muestra que los bancos centrales priorizan la estabilidad del sistema frente a la lucha contra la inflación, al menos en el muy corto plazo. Eso reduce el riesgo de cola, al menos el percibido por el mercado y, por tanto, evita reacciones en cadena.

Respecto a las subidas de tipos, es probable que se planteen un freno. El lenguaje de la semana pasada de Powell fue realmente agresivo. Eso le da margen de maniobra para reducir esa tensión un poco ahora, aunque sea de manera temporal.

La herramienta más importante con la que cuenta en estos momentos es la reducción de balance (el llamado quantitative tightening). ¿Valdrá esto para acelerar su final? La Fed había dicho que una de las variables clave para parar ese proceso eran las reservas bancarias. Lo que SVB demuestra es que el nivel de dichas reservas es menos importante, o al menos igual, que la velocidad con la que se reducen; y está última ha sido muy rápida.

Como consecuencia del párrafo anterior, lo que hace la reducción de balance es reducir la liquidez, para luchar así contra la inflación. De modo similar, habría que plantearse si la rebaja ya ha sido suficiente cuando estamos viendo las tasas de M2 (dinero en la economía real) en negativo. En cualquier caso, el efecto es el mismo (la variación es tan importante o más que el nivel).

Lo anterior no tiene una respuesta clara desde el punto de vista técnico, pero sí puede hacer a la Fed volverse más prudente. Es decir, teniendo en cuenta que la restricción de liquidez no afecta por igual a todos los sectores ni entidades, pero las más débiles están ya muy afectadas y eso impacta en todo el sistema. En la práctica, esto significaría una parada en la reducción de balance antes de lo que el mercado anticipa.

La pista para encontrar una respuesta al razonamiento anterior puede estar en las condiciones financieras. Hace sólo tres semanas mostrábamos cómo las condiciones financieras en EEUU se habían vuelto muy laxas, y eso justificaba un nuevo endurecimiento, al menos de su lenguaje. Las condiciones financieras pueden variar muy rápidamente según se mueva el mercado. Si este susto ha sido suficiente para endurecerlas con fuerza de nuevo, eso sí podría ayudar a que esta situación adelante el final de la reducción de balance y/o alivie la presión en tipos de la Fed. De no ser así, después de haber apagado este fuego, la Fed volvería a la trayectoria agresiva.

Como conclusión, me lleva de nuevo al mismo punto, es decir, a la advertencia sobre que el análisis bursátil del sector bancario es mucho más complejo de lo que parece a priori. Tenemos que mirar su exposición a curva, su estructura de balance, entre otros factores. Esto muestra más que nunca la necesidad de una gestión activa.
Por otro lado, ha aumentado mucho la probabilidad de una rebaja en la presión “hawkish” de la Fed. Si es así, y lo veremos ya la semana próxima, eso podría ser una buena noticia para el mercado en los próximos meses, si la inflación acompaña. Depende, eso sí, de cómo evolucionen las condiciones financieras en los próximos días.