Ángeles caídos: cómo encontrar acciones infravaloradas

Jonathan Boyar, director de Boyar Value Group y asesor del Forgotten Value Fund de MAPFRE AM

El mismo comportamiento gregario que puede llevar el precio de las acciones de una empresa a alturas que desafían la gravedad también puede hacer que los precios de las acciones caigan en picado cuando a una empresa que antes volaba alto se le queman las alas. En esos casos, los inversores con frecuencia consideran que las acciones se encuentran estancadas o simplemente no quieren esperar a ver si dirección le da la vuelta a la tortilla. Y cuando los temerosos inversores se echan a un lado, los precios de las acciones caen aún más.

Es posible que se escondan oportunidades entre los escombros de estas empresas, pero los inversores deben ir con cuidado. Sin embargo, es posible que aquellos que pueden detectar las oportunidades y tener la suficiente paciencia como para dejar que las cosas sigan su curso (y que pueden soportar pérdidas no realizadas) encuentren grandes gangas entre los «ángeles caídos» de Wall Street.

¿Qué son los ángeles caídos?

En algún momento de su vida comercial, estas acciones estimularon la imaginación de los inversores institucionales, tal vez porque pertenecían a un creador de imperios con un talento especial, formaban parte de una tecnología concreta o eran pioneras en un nuevo sector o modelo de negocios. En un momento dado, nada podía salir mal; todo lo que tenía que ver con ellas parecía estar bendecido. Y entonces llegó la euforia. Pocas sensaciones pueden compararse al poder de una estampida de toros como cuando todo el mundo está ganando dinero a manos llenas.

Sin embargo, cuanto más se alarga la fiesta, más dolorosa es la resaca. Algunas acciones nunca se recuperan porque la burbuja original no tenía una base real. Otras no se recuperan porque la especulación dependía del éxito de una tecnología en particular.

El ejemplo más común de ángel caído es una acción cuyo poco realista múltiplo comercial no incorpora las perspectivas reales a largo plazo de la empresa. Wall Street está tan concentrada en los acontecimientos positivos a corto plazo que ocurren en el negocio que descarta cualquier desaceleración o cambio predecible en el ambiente. Pero los inversores deben recordar que la alta dirección también es humana: Cuando los negocios van bien, el optimismo parece natural. Advertir constantemente a los inversores sobre las razones por las que el ambiente es tan bueno puede resultar difícil, sobre todo cuando un precio alto de las acciones conlleva importantes ventajas, como opciones sobre acciones, adquisiciones y aumento de capital.

Cuando el precio de las acciones de una empresa cae en picado, la pérdida de credibilidad puede ser desproporcionada, casi como si la empresa fuera radiactiva. Sus acciones son rechazadas durante meses o incluso años debido a la magnitud de la caída. Una empresa así puede reconstruirse revisando las expectativas y superándolas sistemáticamente, pero el proceso lleva su tiempo. La mayoría de los ángeles caídos nunca vuelven a visitar sus inaceptables múltiplos anteriores porque, para empezar, esos múltiplos no estaban basados en una realidad económica. La multitud pasa a la siguiente empresa que opera (por el momento) en el entorno perfecto y presume de un crecimiento hasta donde alcanza la vista.

Pero como inversores pacientes, hemos descubierto que los ángeles caídos son el lugar ideal para encontrar ideas de inversión. Sus acciones pueden ser «dinero muerto» durante un tiempo, pero el punto de entrada inicial es lo suficientemente bajo como para que los rendimientos anuales compuestos sean atractivos.

Es más, los ángeles caídos son otro ámbito en el que los inversores individuales tienen ventaja sobre los profesionales. Como ya hemos señalado, una empresa que otrora volaba alto puede tardar años en recuperar altitud. Como resultado, estas acciones pueden reducir las cifras de rendimiento a corto plazo por las que se juzga a los inversores profesionales. Sin embargo, los inversores individuales no tienen que preocuparse por perder clientes, por lo que pueden darse el lujo de adoptar una visión a largo plazo, siempre y cuando actúen con cuidado. Como los ángeles caídos pueden alcanzar valoraciones ridículamente bajas, sería prudente comprarlos poco a poco (por ejemplo, promediando el coste en dólares), en lugar de lanzarse a por todos a la vez y dejar alguna que otra reserva de efectivo o 'dry powder' para sacar ventaja de precios aún más bajos.

¿Cómo podemos encontrar ángeles caídos?

¿Contamos con un algoritmo que fabrique ángeles caídos a destajo o que pueda predecir el momento preciso para un cambio de rumbo? Lamentablemente, no. Para encontrar inversiones adecuadas, nos basamos en décadas de experiencia y concienzudos análisis de un sinfín de posibilidades. Pero existen algunas reglas de oro que aplicamos al proceso.

Posiblemente, al sector antes se le atribuía un alto múltiplo o contaba con márgenes históricamente altos o el potencial de recompensar a los accionistas con altos rendimientos sobre la inversión y perspectivas de crecimiento decentes a largo plazo, pero ahora un evento negativo a corto plazo crea una oportunidad de inversión.

Con frecuencia decimos que nos encantaría poseer acciones de XYZ; es una gran empresa, pero en este momento es demasiado cara. Entonces, por algún motivo, XYZ cae. Es posible que las acciones no sean baratas según nuestros estándares habituales, pero es poco probable que volvamos a verlas tan baratas (relativamente hablando).

O tal vez hayamos ganado dinero con estas acciones en el pasado. Los buenos recuerdos a menudo pueden impulsarnos a acordarnos de un viejo amigo. Mantener vigiladas a las empresas en las que hemos invertido anteriormente es una excelente manera de detectar ángeles caídos. Después de todo, cuando se presente la situación, ya habrás creado una enorme base de conocimientos sobre la empresa que puedes aprovechar para determinar si la liquidación es una oportunidad o un excedente permanente.

Después están los ángeles caídos creados por los desastres. A menudo tenemos que estimar si el problema será temporal o si será una carga permanente que seguirá pesando sobre el precio de las acciones de la empresa. Los problemas de Chipotle con la calidad y la higiene de los alimentos brindan un ejemplo perfecto de una empresa que se convirtió en un ángel caído después de una crisis sanitaria, solo para que la caída resultante del precio de las acciones se convirtiera en una oportunidad a medida que la empresa superaba esos desafíos.

Evitar las trampas de valor: Buscar catalizadores

Cuando toda una industria o sector cae en desgracia, los inversores deben estar atentos a las trampas de valor. La clave es garantizar que el sector tenga la oportunidad de recuperarse, que la industria o categoría del producto no esté camino de volverse obsoleta. Una vez hecho eso, puedes buscar las empresas más sólidas del sector y, a continuación, añadir exposición a renta variable y esperar un cambio de rumbo.

Cuando se trata de empresas individuales en lugar de sectores enteros, existe menos margen de error si la recuperación esperada se retrasa o nunca se produce. Para tener éxito, necesitas tener la firme convicción de que no vas a caer en una trampa de valor potencial. Diferenciar entre una trampa de valor y un ángel caído significa identificar un catalizador que podría hacer que las acciones vuelvan a subir. Si no puedes señalar algo específico, es más probable que estés ante una trampa de valor que ante una sólida oportunidad de inversión.

El valor de la paciencia

Según nuestra experiencia, la mayoría de los inversores se impacientan y venden sus ángeles caídos demasiado pronto. Si una acción no tiene un buen rendimiento en uno o dos años, el inversor promedio tiende a deshacerse de ella sin mirar atrás. Pero cuando se compran ángeles caídos, ese comportamiento puede resultar costoso.

Algunos de los ganadores más importantes que hemos estudiado fracasaron durante varios años antes de salir del atolladero. Por ejemplo, Microsoft tuvo poco rendimiento entre 2005 y 2011, y cada vez que analizábamos las acciones, nuestros clientes nos advertían de que la empresa era la clásica trampa de valor.

En 2011, Microsoft se vendía por menos de 10 veces sus ganancias, una valoración atractiva para una de las franquicias más dominantes en la historia de las empresas estadounidenses, sobre todo teniendo en cuenta que seguía creciendo a casi un 12 % anual. Ese año generó más de 22.000 millones de dólares en flujo de caja libre, que utilizó para recomprar una enorme cantidad de acciones a precios de ganga y, al mismo tiempo, pagar a los accionistas un generoso dividendo.

Nunca podríamos haber predicho que Satya Nadella reemplazaría a Steve Ballmer y revolucionaría Microsoft, elevando el precio de sus acciones un 17 % anual desde 2005 hasta la actualidad. Pero sí sabíamos que una empresa estadísticamente asequible seguía creciendo y manteniendo un balance impecable, generando una enorme cantidad de flujo de caja libre, dominando su sector y recomprando enormes cantidades de acciones a precios atractivos. Creíamos que, si éramos pacientes, Wall Street vería lo que nosotros veíamos o un inversor activista se involucraría e impulsaría el cambio.

Aquí tenemos un par de acciones en nuestro mundo de la cobertura que alguna vez fueron las favoritas de Wall Street, pero que los inversionistas han dado por muertas. No estamos diciendo que serán el próximo Microsoft, pero sí creemos que los inversores que las compren podrían recibir una generosa recompensa, si tienen paciencia.

MDT

Hace más de medio siglo, Medtronic fue pionera en el primer marcapasos portátil que funcionaba con baterías y comercializó los primeros marcapasos implantables. A lo largo de sus más de 70 años de historia, las adquisiciones y el crecimiento orgánico respaldado por I+D han transformado esta empresa, que ha pasado de ser una pequeña empresa de reparación de dispositivos médicos a convertirse en un fabricante de dispositivos médicos de gran alcance. Hoy es el mayor fabricante de dispositivos médicos del mundo por ingresos.

La COVID-19 fue muy perjudicial para el sector de la fabricación de dispositivos médicos, ya que frenó la demanda al reducir el número de visitas de pacientes al hospital y los procedimientos médicos por afecciones no relacionadas con el virus. Incluso después de que pasara la onda expansiva, los serios problemas en la cadena de suministro (falta de disponibilidad de semiconductores, tintes médicos y bandejas de plástico para el envío de instrumentos quirúrgicos) perjudicaron las ventas y los márgenes. El rendimiento financiero reciente de Medtronic ha sido mediocre (las ganancias del año fiscal 2023 cayeron ~5 %, a 5,29 dólares por acción), lo que llevó a un fuerte retroceso de ~40 % en el precio de las acciones desde el máximo de 2021.

La orientación a corto plazo ha sido decepcionante (debido a las presiones sobre los precios en China y los desembolsos en I+D), por debajo del objetivo a largo plazo de la dirección de >5 % de crecimiento de los ingresos y >8 % de los resultados. Sin embargo, los inversores pacientes tienen motivos para ser más optimistas acerca del futuro.

La empresa está reorientando su cartera para lograr mayores márgenes y crecimiento orgánico invirtiendo en mercados grandes y en expansión, como el cuidado de la diabetes (sistemas de bombas de insulina), cirugías asistidas por robots y ablación de campo pulsado (un método para tratar la fibrilación auricular con pulsos eléctricos en lugar de los tradicionales métodos térmicos [quema o congelación]).

Medtronic resolvió recientemente una carta de advertencia con la FDA (sobre preocupaciones de calidad en torno a una generación anterior de bombas de insulina para diabetes), eliminando un excedente importante sobre las acciones, y comenzó a vender bombas de insulina de última generación en EE. UU., lo que puede proporcionar ventajas inesperadas en los próximos informes trimestrales.

El actual repunte de los procedimientos quirúrgicos electivos debería servir como viento de cola durante varios trimestres.

Las acciones de la compañía son asequibles en relación con su grupo de fabricantes de dispositivos médicos (P/E de 16,0x frente a sus pares de 26,0x) y ofrecen una rentabilidad por dividendo del 3,4 %.

DIS

The Walt Disney Company volaba alto antes de la pandemia, contando con parques temáticos y negocios cinematográficos saludables, y con éxitos de taquilla que batían récords, como Vengadores: Endgame en 2019 (la segunda película más taquillera de todos los tiempos).

Con la pandemia, los negocios de distribución cinematográfica y parques temáticos de la compañía prácticamente se paralizaron. Sin embargo, su incipiente plataforma de streaming (Disney+ se lanzó en noviembre de 2019) se benefició enormemente de la rápida aceptación de las suscripciones durante este tiempo. Después de un retroceso de corta duración, las acciones de DIS se dispararon en valor y a las acciones se les otorgó una valoración superior para su plataforma de streaming por suscripción, no muy diferente de los altísimos múltiplos por los que Netflix ha negociado a menudo.

Sin embargo, la rentabilidad del streaming, en lugar de las métricas de suscriptores, finalmente se convirtió en el punto de fricción en Wall Street, lo que en general hizo bajar las acciones de las empresas de streaming. Disney también cometió algunos errores que llevaron a la destitución de su director ejecutivo (y al regreso del anterior director ejecutivo, Bob Iger). Aun así, quedan por delante enigmas notables, incluida la planificación de la sucesión del director ejecutivo, qué hacer con ESPN (la transición hacia una oferta totalmente directa al consumidor parece ser una cuestión de cuándo, no de si), qué hacer con las cadenas de televisión lineal que históricamente han sido una buena fuente de ingresos, pero que están perdiendo terreno rápidamente en medio de la actual tendencia a «cortar el cable», la probable próxima compra de la participación restante en Hulu (Disney está obligado por contrato a comprar el 33 % restante de Comcast en 2024, a un precio de ~9 mil millones de dólares o más), y si las huelgas de escritores/actores se resolverán rápidamente.

A pesar de una serie de titulares negativos, la compañía mantiene algunas de las propiedades intelectuales de medios más valiosas del mundo, que monetiza hábilmente a través de sus canales integrados verticalmente. Además, está logrando avances notables para convertir Disney+ en un negocio rentable. Las acciones de DIS se están vendiendo a menos del 50 % de su máximo de 2021 e incluso tienen un precio inferior al que tenían en el punto más bajo de la liquidación de marzo de 2020, lo que consideramos indicios de un sentimiento demasiado bajista. Dado que se espera que la rentabilidad sostenible del streaming de Disney+ entre en vigor en 2024, las acciones de DIS pueden tener un precio bastante diferente en el futuro.